(충정로 칼럼) 2010년 초 실적랠리 재연 기대

조병문 유진투자증권 리서치센터장

종합주가지수는 9월 23일 1723포인트를 기록한 이후 최근 1615포인트까지 108포인트 하락했다.

이 시점에서 투자자들이 궁금해 하는 사항은 1600포인트 대에서 지지선이 형성되면서 4분기에 재차 종합주가지수가 상승할 것이냐의 문제이다. 따라서 주식시장을 전망하는데 있어 전문가들이 보고 있는 몇 가지 지표들을 소개한다.

첫번째 소개하는 지표는 기대괴리 현상이다. 가장 대표적인 자금운용 수단은 유가증권이며, 유가증권은 크게 주식과 채권으로 나뉜다.

그런데 주식시장 참여자와 채권시장 참여자의 미래에 대한 전망이 항상 같을 수는 없다. 일례로 주가가 계속 상승하는데, 반면 채권 금리는 계속 떨어질 수 있다. 이런 경우 주식시장 참여자는 미래를 낙관적으로 기대하고 있는데 반해, 채권시장 참여자는 미래를 비관적으로 전망하고 있음을 뜻한다. 이를 기대괴리 현상으로 설명하며, 주식 등 자산가격으로 대표되는 금융주기와 물가와 성장률로(기본적으로 채권 금리는 물가와 성장률을 반영함) 대표되는 경제주기의 차이에서 비롯된다.

아울러 이런 기대괴리 현상은 경기회복 초기국면에 일시적으로 나타나는 현상이며, 역사적으로 주식시장의 조정압력으로 작용해왔다. 즉 집에만 있던 강아지를 데리고 산책을 나가면 강아지가 너무 흥분한 나머지 주인 보폭은 염두에 두지도 않고 잰걸음으로 멀찌감치 앞서 나가다 주인이 따라오지 않으면 그제서야 살랑거리며 주인에게 되돌아오는 현상에 비유할 수 있다. 여기서 강아지를 주가로, 주인의 보폭을 경기상황으로 이해하면 될 것 같다.

원론으로 되돌아가 지난 5월초~7월초에도 기대괴리 현상이 나타나면서, 주식시장은 종합주가지수가 두 달간 1400포인트 대에서 조정을 받은 바 있다.

두번째 소개하는 지표는 장단기 금리차이이다. 금리가 경제의 바로미터이지만 더 정확한 지표는 금리와 금리간 차이이다. 특히 장기금리에서 단기금리를 제한 차이는 경제의 바로미터이면서 자금시장의 바로미터이기도 하다.

두 금리 차이가 확대되면 향후 경기를 낙관적으로 기대하고 있음을 뜻하고, 축소되면 경기에 대한 불확실성이 커지고 있음을 뜻한다. 따라서 장단기 금리가 결정되는 자금시장은 역사적으로 주식시장의 대용지표로 사용되어 왔다.

그런데 장단기 금리차는 8월에 고점을 형성한 이후 하락국면에 진입해 있다. 앞서 검토한 바와 같이 장단기 금리차가 급등 후 하락하는 시점은 일방적 경기낙관론에 대한 경계심리가 형성되기 시작했음을 뜻하며, 역사적으로 이런 시점에 주식시장은 조정을 받아 왔다. 아울러 장단기 금리차 하락은 지난 6월에도 나타난 바 있는데, 그 때도 주식시장은 조정을 받은 바 있다.

세번째 소개하는 지표는 원·달러 환율이다. 원·달러 환율이 최근 예상보다 빠른 속도로 떨어지고 있다. 그런데 주식시장 역시 원·달러 환율과 불가분의 관계가 있다. 왜냐하면 올해 들어와 주식시장이 1723포인트까지 상승했던 이유 중 하나는 외국인이 지속적으로 한국 주식을 매수했기 때문이다.

그런데 외국인은 한국의 주식만을 산 것이 아니라 원화라는 한국의 통화를 같이 매수한 셈이다. 즉 한국 주식이 아무리 매력적이라 하더라도, 원화가 고평가 되어 있으면 외국인들의 주식 순매수세는 둔화될 수밖에 없다.

필자가 소속되어 있는 리서치센터에서 조사한 결과 역사적으로 원·달러 환율이 1150원 밑으로 하락하면, 외국인들의 순매수세가 급격히 둔화되는 것으로 나타났다. 그런데 최근 원·달러 환율이 1167원이므로 주식시장의 상승세를 뒷받침했던 외국인들마저 더 이상 한국 주식을 매수하기에는 부담스러워 할 수 있는 환율대로 진입하고 있다.

결론적으로 최근 주식시장 주변 경제지표들이 비우호적으로 전환되면서 7월 중순~9월 중순까지 진행되었던 주식시장 상승세는 마무리 되고 있는 것으로 예상한다. 즉 현 시점은 경기지표와 기업이익이 금융위기 이전 수준으로 회복된 후, 추가개선을 모색하는 모멘텀 정체국면으로 규정지어야 할 것이며, 이런 모멘텀 정체국면이 향후 2개월 진행된 후, 연말~연초부터 2010년 경기 회복에 따른 실적장세가 재연될 것으로 전망한다.